操盤手的萬無一失投資術 | 誠品線上

操盤手的萬無一失投資術

內容簡介

內容簡介 後金融危機時代的操作南針，小股民必備、超越景氣的萬無一失投資術！ 從融資斷頭到金彞獎操盤主管，8年內賺進16億元，他如何做到？ 27歲，累計獲利達千萬元，人稱校園股神。同年慘遭融資斷頭，輸光家產。 33歲谷底翻身，當上自營部主管，3年後榮升事業處主管。 40歲，帶領團隊度過319政治風暴、金融海嘯等崩盤，空頭照賺，獲得證券業最高榮譽：金彝獎。 在《操盤手的萬無一失投資術》裡，作者首度揭發黑心大股東撈錢內幕，剖析導致慘賠多於小賺的10大迷思，並獨創「BMW質化分析＋TROC量化分析」選股法，同時傳授部位控制法則，以及絕對要避開的地雷股和最佳的買賣時機。想無懼景氣低迷，想在股市立於不敗之地，你一定要練就經得起考驗的操盤功！

作者介紹

作者介紹 ■作者簡介張智超政大風險管理系畢，台大財務金融研究所碩士。現任大眾證券投資事業處副總經理，歷任日盛證券自營處股票及期貨操盤人、日盛證券研究處半導體組研究員及組長等。曾獲期交所頒發業務成長卓著金獎，並因穩定績效及多元策略，拿下證券暨期貨市場發展基金會所頒發的金彞獎之傑出證券人才獎。主張：股票市場多頭會賺錢是正常的，更重要的是空頭也能賺到錢，才是真正厲害的操盤人。也希望在險惡的股票市場中，幫助散戶避開黑心公司派、黑心主力作手；期許投資人運用他的萬無一失投資術，早日達到財務自由的境界，超越經濟不景氣。

產品目錄

產品目錄 【推薦序】任何人都能懂的基本面研究 丁予嘉 【推薦序】實戰中反覆淬鍊的交易智慧 王登立 【推薦序】沉潛練功，迎接超級不景氣後的多頭行情 陳忠瑞 【推薦序】走進股市的夢想街 陳斐娟 【推薦序】質化分析才是洞悉企業潛能的關鍵 楊朝成 【推薦序】後金融危機時代的操作南針 劉宗聖 【自序】 學習真正贏家的操作法，在股市中一圓夢想 前言 股市提款密碼：BMW＋TROC 第一章 從融資斷頭，到榮登自營部主管 身為戰績彪炳的操盤手，我也曾經犯過全天下投資人都犯過的錯，但我能從重挫中獲得體會，才能有今日的操盤好成績。希望投資人能像我一樣，就算虧損，也要看清及改進自己的錯誤，再進一步透過本書，找到在股市裡重返榮耀之路。 第二章 10大迷思，讓你永賠不賺 精通總經趨勢、看準大盤走向，就一定會賺？營收、獲利創新高的企業，未來成長性就高？低利率時代，高殖利率個股比定存更好賺？買有富爸爸的公司股票，就是安全型投資？抱持以上觀念，難怪你頂多小賺，但永遠大賠。 第三章 投資功夫派別多，你該練哪一種 請君入甕的內神通外鬼派、賞味期有限的雙線進出和交叉派、國際級大師和專家皆不看的技術指標派、山寨股製造機的山寨巴菲特和價值派……，你正在苦練哪一種？小心走火入魔，得不償失。 第四章 巴菲特、索羅斯、李佛摩，大師心法這樣應用於台股 投資要成功致富，只會挑股和買股是不夠的，一個大股災來襲，再好的股票也一樣會中槍倒下。我能夠安然躲過股災，並非僅靠巴菲特的選股思維，而是從索羅斯和李佛摩這兩位大師身上學到的進出場時機及資金管理等操作策略。 第五章 BMW質化偵查術，檢視企業獲利與否的本質 據我觀察，上市櫃中有良心的企業主占不到20％。我們如何從企業的經營模式（Business Model）、市場大小（Market size）及經營者特質（Who is Management）的質化BMW模式，去對企業進行獲利與否的本質檢視，做出最佳的選股決策？ 第六章 TROC量化分析術，找到貨真價實的高配息企業 大家偏愛的營收成長、股東權益報酬率、營業利益率等財報數字，在技術高招的醫美團隊（企業財務長、承銷商及創投）操刀下，往往漂亮到幾近無懈可擊的地步。如何用量化的TROC分析術，去認清楚眼前的企業，究竟是人工美女，還是天生麗質的明日之星？ 第七章 活用BMW及TROC，實際檢核兩大案例 我在本章中逐步檢核兩大案例的B、M、W、T、R、O、C要件，也要強調，無論是再優質的企業，都會因為周遭環境與自身經營策略的調整，而使投資價值產生變化。當出現什麼變化時，企業就不完全符合「BMW及TROC」的要求呢？ 第八章 買賣時機和部位管理，長短線及波段操盤密技 選股、擇時和部位管理為決勝的三大重點，依循BMW及TROC的方式選出投資標的，再做好擇時進場和部位管理，便能為投資加分。同時要弄清楚，自己是短線交易，還是中長線交易型投資人？若把中長線的操作心法用在短線交易上，徒然是白忙一場。 第九章 你一定要避開的地雷股 本章解析不同類型地雷股的成因，讓大家可以預先迴避，更要全數揭露這些藏在股價、技術線圖及基本面資訊背後的黑心大股東「炒股機密X檔案」，以免投資人的血汗錢，總是莫名地落入黑心大股東的口袋裡。投資人若能時時檢視，必能永保投資獲利。 後記 操盤手的整體選股與操盤架構

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試閱文字

內文 : 近年來，我常受邀到大學裡講述股市投資概念及操作經驗。在進行主題演講前，我會先問大家，「你認為企業是什麼？」遇到正經八百型的同學，會複誦與教科書上差不多的答案；遇到機伶一點的同學，會跟我說是「賺錢的機器」。接著，我會直接告訴大家：企業的本質是什麼？簡單說，就是人性的貪婪。

試想，假如你是一家企業的老闆，你的公司毫無任何問題地天天為你賺進大把鈔票，你會不會開放其他人一起投資？答案是：不會！

就像是所有海外旅客來台必定造訪的鼎泰豐，全台各地的分店門口永遠是大排長龍，人潮帶來錢潮，讓鼎泰豐的獲利驚人。近年來，鼎泰豐更將觸角延伸至香港、新加坡等東南亞國家。而像鼎泰豐這麼賺錢的公司，卻從沒聽聞有上市櫃的打算（若某天鼎泰豐申請上市櫃，必然是公司「當時的價格」，已反映或超過它合理的價值）。

背後的原因不難理解。公司既然這麼賺錢，當然是「獨樂樂」最好，為什麼要「眾樂樂」？就算想要擴充廚房或增加分店等投資，公司本身也很有錢，根本就無須外來資金協助。更別說公司上市櫃後，還得被法規及主管單位「管東管西」的。這麼說來，企業為什麼要上市櫃呢？除了是想利用上市櫃後，提升知名度與形象外，也可能是想利用資本市場易增資與良好的流動性，但更重要的是──企業主想賺更多的錢，卻不想承擔全部的風險。

認清企業本質再投資

舉例來說，某家企業的年獲利為1億元，但資本市場會因為看好它的發展，經過各種財務預估及計算後，給予20倍的本益比。也就是說，企業賺1億元，市場將回報20億的市場價值。所以，大股東只要釋出5％的持股到資本市場，便等同是拿回他所有的經營成本，形成零成本經營。未來，無論企業如何經營，股東都是「穩賺不賠」，而企業主只要售出10％的股份，就大賺了1倍。

當然，並非所有的企業都是抱持著「海撈一筆」的念頭申請上市櫃，也有認真經營本業的企業，將公司上市櫃的用意，是為擴大企業的經營規模，以求得企業的長遠發展。但在台灣的上市櫃企業中，這種有良心的企業，據我保守主觀的看法，可能不到20％，其餘80％的企業主，在資本化帶來的資產暴增誘惑下，開始沉溺享樂、怠忽經營，甚至釋出大量持股「換現金」。這也是許多企業在上市櫃的閉鎖期結束後，股價便自高點大幅回落的主因。

在投資前先充分理解企業本質後，投資人的錢就有了最基本的保障，但若想投資獲利，就必須仰賴邏輯分析才行。因為在技術面的股價和基本面的財報，都處處充斥謊言及整型手法的台股市場中，唯一能看清真相的，就是擁有質化和量化分析功能，能夠深入解析企業營運及獲利原因的邏輯分析。

這套累積了我10多年操盤經驗，匯聚而成的邏輯分析，可分為質化和量化分析兩大部分。投資價值愈高的股票，在質化和量化分析各方面上的表現愈佳，讓投資人可以「用麵粉的價格，買到白粉般利潤」的股票，取得「本小、利大、高成長」的投資報酬率；相反地，如果投資人不懂得用邏輯分析去檢視個股，就很容易「用白粉的價格與風險，僅買到麵粉般利潤」的個股，形成「本大、利小、低成長」的憾事。

在這個章節裡，我將分析如何從企業的經營模式（Business Model）、市場規模與市占率（Market Size & Market Share）及經營者與大股東行為分析（Who is Management）的「質化BMW模式」，去對企業進行獲利與否的本質檢視，做出最佳的選股決策。簡言之，選股就像是女性選擇老公一樣，外表條件與收入多少固然要考量，但這些充其量只能算是量化指標，更重要的是這個男人的本質要很好，例如品性如何、是否具有上進心、對長輩是否孝順，不是嗎？



B＝Business Model（經營模式），要挑有差異化與獨占力的經營模式



「買股票就要買會賺錢的、有成長性的公司。」這句話是人人皆知的股市投資王道。可是，若我問大家，什麼叫做會賺錢的公司？剛入行的菜鳥同事必定會回答我說，「超哥，有高營收和獲利的，就是會賺錢的公司啊！」接著，就會興致高昂地向我報告他觀察到的高營收和高毛利率公司。

但對我來說，當我在call公司時，聽到發言人大談營收和獲利創下歷史新高時，我腦中第一個反應是──這家公司的經營模式為何？為什麼會賺錢，而其他同業不行？這才是公司獲利的「重要關鍵」！

綜覽台股上市櫃公司的經營模式，大致可分為以下幾種，其獲利的能力各異。



Business Model 一：成本優勢

台灣企業最常見的經營模式是成本優勢，也就是企業依靠管理效能提升或規模經濟效益，降低產品成本，以取得市場競爭力和占有率，這是一般製造業及台灣身為全球產業代工基地的特質。

不過，若沒有技術等其他競爭力，單純只靠壓低勞工、原料或土地成本等方式來經營的企業，即使有再漂亮的財報數字，我也很少會動心。因為這類的公司競爭力優勢維持不久，很容易被取代。而且在競爭者多的藍海市場拚搏時，殺價競爭在所難免，以致於企業在創造出營收成長的背後，付出的代價是犧牲毛利率，不能算「真正會」賺錢的公司。

再者，有些資本額較高的企業是利用規模經濟帶來的成本優勢，傲視同業或取得較大的市占率，但這也不能算是有競爭力。因為，靠龐大資金建構出的進入障礙，在「古早時代」還有抵禦外敵的作用，如今，資金募集的管道眾多，「錢根本不是問題」，尤其是「人多、錢也多」的中國大陸廠商。

因此，無論是要人要錢，或拚更低的成本，台灣企業已比不過中國大陸的競爭廠商，也勝不了來自東協的新對手。所以，進入障礙低、僅靠拚低成本的公司，就算在技術面上「很漂亮」或有高ROE，都不宜投資。

唯一的例外，是像鴻海（2317）集團這類型的企業。雖然它們也屬於成本優勢型的企業經營模式，可是它們的客戶關係及上下游整合能力佳，又有極為良好的管理能力，因而不易被取代。



Business Model 二：通路優勢

在便利商店密度居全球之冠的台灣，「通路為王」的概念，不用我多說，大家都能在生活中充分體會。通路愈多，接觸到客戶及終端消費者的機率高，在「人潮即錢潮」的情勢下，自然而然成為「會賺錢」的公司。

在台股上市櫃公司裡，靠通路優勢成功的企業並不多，喊得出名號來的，不外乎是大潤發、王品集團、聯強、統一超、全家、神腦國際等幾家手指頭數得完的企業，其中最成功的就是大潤發。

「咦？最成功的是大潤發？為什麼不是街頭巷尾可以遇到的『always open』或『全家就是你家』的兩大便利商店？」曾有聽眾在我演講結束後，極為納悶地跑來問我。

觀察以通路優勢為經營模式的企業，最簡單的方式是看它的通路夠不夠多。可是，通路不是只要多就好，還要是能賺錢的才行。所以，我在評估這些企業是否具備投資效益時，會有4個檢視重點：第一，通路夠不夠多；第二，回收夠不夠快；第三，通路數增加，是否確實為企業獲利的來源；第四，同店的營收有無成長性。

若以這4點來檢視大潤發（大潤發的深度解析，將於第7章的潤泰新案例中詳述），便可發現它不只在台灣的各店獲利頗佳，連同在中國大陸的230家分店（2011年年底的分店數），所有分店有90％以上都是賺錢的。而且，在中國大陸已享有品牌效益的大潤發，未來將持續積極地展店，以吃進大陸人均提高帶來的龐大內需商機。

相較之下，兩大便利商店業者雖然也跨進大陸展店，但展店數少且目前的投資仍未獲利；而在台灣的市場又已面臨飽和狀態、同店成長性趨緩，使兩企業的營收及獲利的成長性受限，未來需要持續觀察轉虧為盈的時間點。

另外一個例子是，部分投資人看好龍年生育商機，而對跨進大陸市場的麗嬰房（2911）有所期待，但麗嬰房在大陸市場的展店量雖不少，卻大多沒有獲利，使它的通路優勢尚未顯現。

企業想在大陸發展通路優勢並不容易，既要解決人才不足的困難，又要面臨大陸經濟成長帶來的租金成本上揚，還有來自其他國際業者的競爭等問題。

因此，投資人在投資通路優勢型企業前，不妨用這4點先檢視一番，別只是看到企業在大陸市場有通路，就自行聯想成「大陸內需市場好＝企業必賺錢」，而貿然買進企業股票，最後難保不會為了美好的「內需成長夢」，而付出過高的代價。



Business Model 三：產品差異優勢

我常感嘆台灣是國際大廠的代工殖民地，許多企業為了接代工訂單，都只能流於低價搶單的商業循環，獲利成長有限。而看完前面成本優勢敘述的讀者，可能會想，「按照你的說法，除了鴻海等超級大公司外，台股裡不就沒幾檔可以投資的好標的了嗎？」

投資人也不必悲觀過頭，雖然代工的利潤低，但只要產品有差異化，就能為競爭力加分。例如偏成熟產業的網通業，廠商多，而且都集中在硬體設備的製造上，即使業者生產的產品都不錯，但也因為大家都好，反倒突顯不出投資價值。這時，若產品或服務和其他業者相較，有獨特性存在（如產品加值力及領先速度），就很容易成為市場贏家。所以我去call這類的公司時，訪談的重點在於：「你們公司的產品和其他同業的差別在哪？有沒有其他人做不出來的部分？」

就像做ODM（委託設計與製造或原始設計製造）的中磊（5388），會因應客戶的硬體需求，透過軟體在產品上，做出客製化的設定，為產出的產品大幅加分。在產品硬體上，大家的技術差異不大，但做到軟體的差異則有加分，因而為中磊建構起一道不易跨越的進入障礙，使它的競爭力大為提升。這也是中磊與規模較大的某家競爭廠商，投資價值及個股股價自2011年第2季起便產生黃金交叉的原因。

此外，產品是否具有差異化優勢的另一項重點，則是企業推出領先同業新產品的速度與能力。而中磊在台灣市場推出微型基地台，亦領先同業1季到半年的時間。雖然不能像Apple一樣，透過產品的特殊性和領先市場1年以上的時間，賺翻全球，但可別小看1季到半年的「這點」時間，就從事代工的電子業來說，這樣的領先速度已足夠將對手遠拋在後。



Business Model 四：技術與專利優勢

為國際大廠代工的台灣電子業，最大的弱勢是缺乏相關的高階及核心技術，只能以高價向國際大廠買技術授權來進行製造，再透過壓低成本與規模經濟而生產獲利，這也是DRAM產業如今會這般慘不忍睹的主因之一。

從股市投資的角度來看，靠技術領先而有營運優勢的公司，在短期無法有後進業者追上它時，獲利成長的機率較大。領先幅度愈大，獲利性就會愈高。就像台積電（2330）能受到國內外法人的青睞，就是因為它的晶圓代工技術是領先國際的，在製程領先下，國際大廠都會拿著訂單來排隊。

而另一種領先國際技術的方式，不在於技術的絕對領先，而是「僅此一家，別無分號」。就像在電子束檢測設備上領先國際的漢微科（3658），找到其他國際大廠（如美商科磊）在技術上雖可做到、但未涉足的領域，並鑽研出成果，讓業者直接「讓賢」。

雖然台灣電子業能單靠領先國際技術，而形成經營優勢的領域及企業不多，但亦有結合技術及其他優勢，而讓市場法人偏愛的企業。像是光學鏡頭製造商大立光（3008），在台灣市場裡，屬於技術優勢經營的企業；但由於技術上仍落後於日本同業，因此在面臨國際市場競爭時，便是利用「技術＋成本優勢」進攻。在技術能力上，併入低成本、管理良好及匯率等混合優勢，取得贏過日本同業的國際競爭力。

除了技術優勢之外，專利優勢也是國外常見，但台股中付之闕如的企業經營模式。過去台灣企業並不重視專利優勢，只懂得靠「做多、做便宜」，以爭取訂單及創造營收。不過，在中國大陸和東協製造業興起後，企業要殺出血路，就得靠專利。只要產品受到專利保護，就可以站在相對較高的產業位置。

因此，若有上市櫃企業懂得利用專利優勢，就值得特別關注。例如聯發科、凌耀（3582）、譜瑞（4966）等公司，技術競爭優勢就領先台灣同業。

企業每多一項專利，就等於多一道護城河，增加了抵禦外敵的能力，倘若它所處的市場亦是偏向寡占型態，就是我心目中具有專利優勢的好公司。另外，認證的進入障礙、認證時間與客戶關係，也是我認為可以留意的優勢。



Business Model 五：創新優勢

一般商學教科書上提到的企業經營優勢，如低成本、管理良好或具備通路，雖然也是優勢，但就企業本身的「投資報酬率」來算，上述3種傳統型的優勢，都比不上創新優勢來得高。創新優勢型企業提供產品和服務的創新，並且因為這些創新與市場上其他產品的差異化極大，而享有極高的獲利。國際間最成功的創新優勢型企業，就是如今以「i」系列產品狂掃全球的Apple。

Apple能夠如此成功，除了產品及服務的創新外，最聰明的一點在於它把高資本支出、低毛利的產品製造業務，拆出來委外給如台灣的代工業者，自己只負責成本相對較小且毛利率高的設計端、行銷端，形成Apple一人豪氣萬丈地大口吃肉，台灣等眾多代工業者可憐兮兮地分食著肉末的現象。

另外，近期掛牌上市的Facebook（臉書），也是創新優勢的最佳範例。它什麼產品都不用你買，只要你登錄使用，待你用上了癮後，它就可以透過相關軟體及廣告上架，大賺特賺。

以創新優勢為經營模式的企業，賺錢就像印鈔機一樣快，但可惜的是，這類型的企業，在台灣是少之又少。若真得舉例說明，大概只有網路家庭（8044）比較接近創新優勢。網路家庭讓我覺得符合創新優勢的地方，在於比同業更早掌握網購的趨勢，首創24小時快速交貨服務。透過良好的物流與倉儲管理，讓都會地區的客戶幾乎在下單的8小時內，就可以收到貨品，成功打響「快速交貨」聲譽，形成特有的競爭優勢。



M=Market Size（市場規模）+Market Share（市占率），從大M及小M看出企業潛力

在了解企業的經營模式之後，接下來就要看看企業的「市場」在哪裡？沒有市場，有再好的產品也沒用。

我在觀察上市櫃公司的市場潛力時，先會看這家企業所處的產業，有沒有趨勢性，也就是市場（Market，以下簡稱大M）夠不夠大？再看企業在產業中的市占率（Market Share，以下簡稱小M）如何？最好的情況是市場空間很大，且企業的市占率也在持續增加，也就是大M及小M都有成長性。反之，是大M及小M都往下走。

這個檢視企業投資價值的「M&M」方法，聽起來不難，但很多投資人卻常在M&M裡迷路，原因多半是落入「用大M來看小M」的迷思，也就是看到明星產業，就一窩蜂地殺進去，在裡頭隨手抓一家企業，就準備坐等股價上揚、日進斗金。結果是產業很明星，但投資人手上的個股一點明星味都沒有，最明顯的例子就是LED、太陽能產業。



模式一：市場規模成長、市占率萎縮

眾所周知，LED、太陽能是未來趨勢型產業，當相關技術充分應用、產品開始普及化時，獲利成長曲線會極為漂亮地向上攀升。然而，正因為它「太明星」了，大家都想跳進來沾些光，導致進入的廠商在短期內爆增，尤其是進入障礙不高的LED封裝及太陽能電池領域。

當競爭者一多，再加上產品欠缺差異化時，企業便難以殺出一條生路。於是，市場穩定成長，但各家公司的市占率仍然下滑，獲利也就不如預期亮眼，形成大M持續成長，但小M卻往下縮的情形。

再看最讓台灣人驕傲的晶圓代工產業──台積電（2330）和聯電（2303），透過技術領先及創新的經營模式（在1970年代發展出「你設計、我製造」），稱霸全球。但也由於這種模式太成功，吸引韓國三星仿效。雖然現在三星的技術仍然跟不上台積電，可是在不久的將來，它的技術將慢慢跟上，向台灣業者逼近。因此晶圓代工產業的大M仍然向上走，台灣整體的市占率也還是往上成長，但目前位居世界第一的台積電與三星間的競爭，值得投資人持續追蹤關注。

綜上所言，當產業趨勢未來前景看好，但企業的小M呈現停滯或過小時，就表示這家企業的競爭力轉弱或不夠強。



模式二：市場規模成長、市占率亦提升

什麼是大M及小M都向上成長的企業？我以前面通路優勢型企業提過的大潤發和台灣便利商店龍頭7-11（即統一超）為例說明，大家就會很清楚了。

在如今的台股上市櫃企業中，大潤發是最符合「M&M」美味的企業。在經濟快速成長推動下，中國大陸的零售通路業市場，前景不可限量，提供本土及國際零售通路業者很大的發展空間及成長機會。

西進大陸耕耘多年的大潤發，在文化同源的優勢下，比起美國的沃爾瑪、法商的家樂福，更懂得大陸消費者的需求，從提供熟食到各種促銷活動，都讓消費者覺得很貼心。在廣設分店、建構通路優勢之餘，亦贏得良好的品牌知名度，進而在2011年取得年營收680億元人民幣（折合新台幣約4,000億元），淨利16.3億元人民幣（折合新台幣約120億元）的好成績，未來更將透過積極的展店策略，搶賺內需商機。

在7-11部分，由於全台的便利商店胃納上限約10000家，7-11及全家合計店數便占了7成以上。從大M來看，整個市場已經飽和，而7-11的小M成長也有限，不可能再擴增店數，所以必須從質來提升。像是近兩年所做的大店策略，也就是將部分區位優勢較佳、店面坪數較大的分店，陸續進行改裝，在店內增設座位及洗手間，提升服務品質，以及增加自有品牌產品的上架量，提高產品銷售毛利率等；但獲利成長仍然有限，不如以往快速展店期亮眼。

7-11在大陸市場的大M與大潤發一樣很大，但目前7-11在內地的分店數甚少，且仍未獲利，也就是大M很大，但小M仍未見曙光。未來若能有效地提高小M，獲利成長會相當驚人。



市占率提升比市場規模成長更重要

無論是傳統或電子產業，在對上市櫃公司進行「M&M」評估時，應該要把小M看得比大M重要，了解小M的極限在哪裡，畢竟小M才是你真正投資的標的。如果小M不佳，大M再怎麼美味可口，投資人也只能聞香而已。而小M要怎麼有效地擴大，又與企業的經營模式與管理能力相關。所以，投資人要將企業的經營模式和小M結合在一起評估。

通常我在call公司時，都會聚焦於：企業未來提升市占率的策略是什麼？基本上，企業擴增小M的策略，必須是有實質成長效益的，才會被我列入投資名單中。透過產品差異化、技術領先且競爭者不易跟上的策略，推升出來的小M才有意義。

例如生產CPU散熱用均熱片的健策（3653），由於技術能力佳，經營Xbox、PS2等遊戲產品有成後，再成功延伸至PC、NB領域，獲得Intel、AMD等國際大廠客戶青睞。像這種以技術優勢為底，再藉由一個市場的成功，跨足至另一市場所打造出的小M擴充策略，就很有價值；但其成長趨勢與動能未顯現，仍需長線追蹤。

因此，有價值的小M成長故事不脫以下兩種型態：一種是既有的產品市占率提高，另一種是既有的產品市占率已經很大且持續提升中（或維持現狀），而新的產品市占率將開始提高。

倘若只採取降低成本的策略，對小M的提升和獲利都相對有限的企業，吸引不了我。至於只會說「老闆很有野心，將會積極擴充市占率」空話的企業，就更引不起我的興趣。



W= Who is Management（經營者與大股東行為分析），聽其言，觀其行

我在前文曾經強調「企業是由人所組成的，它是會變的」觀念，它可能會變好，也可能會變壞。再加上，金融市場又是個充分展現「人性本惡」的地方，套句武俠小說的行話，就是「人不為己，天誅地滅」。而為了「為己、利己」，黑心企業那隻看不見的黑手，就藏在漂亮財報數字的背後，用善良民眾無法想像與辨識的詭譎手法，不斷地操縱股價起伏，像五鬼搬運法似的，把投資人荷包裡的錢，通通轉進自己口袋裡。

所以，投資人想要避免自己的錢，在股市裡被無聲無息地搬走，就得認清企業的本質，並像FBI一樣，密切觀察企業的一舉一動。看看這些企業或企業主，曾經說過和做過什麼，在大談企業未來發展很好時，大股東是「hold」住股票，還是大賣股票？如果是hold住，表示他言行一致；要是大賣，就表示「裡頭有鬼」。據我自己多年來的觀察，在台股市場中，言行不一的企業比重多達80％，不由得你不小心。

那麼，投資人要怎麼樣對企業及企業主「觀其言，聽其行」，才能避免受騙上當呢？建議投資人可以從以下6個面向下手：



觀其行一：股東結構

想知道上市櫃公司有沒有在「搞鬼」，最直接的方法就是追蹤大股東的結構。如果對公司的未來極為看好，大股東們一定會長抱股票，不輕易拋售；要是大股東的持股比重大降，表示大家都賺飽落跑了，未來公司「是死是活」，都與他無關，而這樣的企業股票，就有成為地雷股的「龐大潛力」。

基本上，持股1000張以上的投資人，就可視為大股東，而這些大股東的「持股占股本比重」（以下簡稱為大股東持股率），就是公司是否穩健經營的關鍵指標。假如大股東持股率在80％以上，表示股東們對公司前景有信心，沒有出貨現象，像是台積電（2330）、遠東集團、裕隆集團、台塑（1301）、裕日車（2227）、統一超（2912，如圖1）等公司，大股東持股率長年都在80％以上，即使是外資比重高且常被點名買賣的鴻海（2317），大股東持股率亦高達70％以上。

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